長期主義和短期主義

資料來源：《為什麼數據會說謊》，彼得·施萊弗斯著，

張 羿譯，中信出版集團，2023

一個數據怎麼會顯得如此重要？會的！在美國，幾乎每一家上市公司都會被「季度收益報告」牽制，它主導並扭曲了高管、分析師和審計師的決策。然而，這個數據幾乎不能說明一家企業的狀況。

一家公司可分為兩個部分：委託人(股東)和代理人(管理層)。委託人關心的是如何從投資中獲利，授權代理人依照他們的最大利益行事，通過管理公司為股東賺錢。可是代理人的薪酬基本上是按工資制度支付的，不論公司賺不賺錢他們都可以拿到薪水，只有獎金在一定程度上具有激勵的作用。

問題是，代理人也是自利的，他們可能為了自己的利益而損害了股東的利益。由於經理人比股東更了解他們所經營的公司，而他們的日常行為是股東無法監控的，這使得問題變得更複雜、更嚴重了。那麼，要如何確保管理層的行為符合股東的利益？答案很簡單，只要把高管的薪酬與公司業績掛勾，他們自然會盡最大努力確保公司業績良好，讓投資者賺錢，這個理念就稱為「股東價值」。在20世紀的90年代，董事會對股東價值圍繞的觀點就是：股票期權應該是高管薪酬的重要組成部分。到1998年，股票期權占CEO薪酬比重的中位數是45%。標準的期權是給予高管在10年內的任意時間，以股票當時的市價來購買規定數量股票的選擇權。因此，如果股價上漲，CEO就可以以較低的價格買入股票，然後賣出獲利或繼續持有。到2012年時，「每股收益」已成為公司業績最常用的衡量指標，被半數公司採用。

於是，每股收益和股價幾乎成了同義詞，盈利與股價之間的共生關係成為高管行動的驅動因素。但收益是短視的，一家公司應該基於其長期前景，不僅在今天，而且在未來都能夠產生利潤，這才是公司真正的價值所在，而每季度產生的收益與長期價值創造之間的聯繫微乎其微。

投資者應對一家公司進行複雜的折現現金流分析，才能確定其真實價值，要考慮市場份額、利潤增長、競爭優勢、研發能力、行銷潛力、高管團隊素質，以及各種風險因素，如競爭、資源供應和市場的政治波動…等等，不但煩瑣複雜，還要做許多假設，不但耗時成本又高。因此，許多投資者也就簡單的採用收益作為評估的基準。這種短視又形成了股民也希望在短期內實現收益。這些目光短淺的股東會向高管施加壓力，獎勵短期表現良好的經理人，懲罰表現不佳的，以實現短期收益。一份未能兌現的收益報告就會產生連鎖反應，形成撤資和股價下跌的惡性循環，其結果就是，投資人關注的是短期收益，高管關注的也是短期收益。

高管有幾種方法來應對短期收益的壓力。第一種是，他們想方設法操縱數字，使情況在短期內看起來很不錯，所以不需要從根本上改變企業的任何情況。利用會計方法，提前報告收入、推遲報告支出或調整影響未來成本和收入的假設，就可以操蹤應計會計項目的實現方式，也就是使用所謂「盈利管理」的方法。另一方面，盈利管理還有一個名字，就是作假欺詐。毫無疑問，很多公司都會進行「盈利管理」。研究表明，公司更有可能發布與分析師預測完全吻合的，和略高於或低於分析師預期的盈利報告，而不是通常被認為正確的報告。事實上，當CEO的薪酬中股票期權的比例越大，或者與股票價格掛鈎的獎金越大，他們就越有可能進行盈利管理，誇大報告中的盈利。應計利潤是公司價值的重要組成部分，平均而言，一家公司的現有銷售額僅占其股票價值的5%左右，因此，操縱應計利潤的報告方式，會對公司的股價產生重大影響。只要這些假設被誇大，例如先列計未來才要交貨的訂單，以後再列成本，盈利管理就完成了。問題在於公司的很多業務，例如如何報告資產、收入和成本，局外人根本無從了解。當然有些規定可以防止最嚴重的濫用盈利管理，但當核算遊戲最終推向可接受的極限時，也就是股票暴跌的時候，安然(Norte)、北電(Nortel)、eToys等公司的醜聞就是最好的例子。

高管操縱收益的另一種方式，可能並不像直接的會計欺詐那樣令人震驚，但破壞性同樣巨大。為了讓收益增加，管理者可以採取一些決策，增加公司的短期利益，同時犧牲公司的長期價值，學術界稱其為「短期主義」，也可稱為「跨期問題」。例如貸款，就是先拿到錢但以後才要付本息。任何被推遲的事幾乎都是不確定的，而人類天生就偏好眼前的事物，即使另一種更遙遠、更不確定的選擇可能會更好些。

大多數的高管只是被短期聘用，這進一步加劇了跨期問題。對一家公司來說，長期決策的跨期問題所產生的不確定性，影響了高管的股票期權和獎金(短期收益)，這種薪酬結構鼓勵他們從事高回報(必然是高風險)的項目，與公司的長期盈利能力存在著根本性的矛盾。例如出售公司高價值資產，以增加短期收益，但卻會對公司的長期生存能力產生不利影響。大多數高管認為，對公司進行長期投資，並不會得到較高的股價回報。

所謂的「次品定律」是指：由於訊息不對稱，如果消費者無法準確區分產品的品質，就會簡單的認為所有產品都是低品質的。因此，重要的不是單個產品的品質，而是任意類型產品的平均品質。當顧客去買二手車時，由於買賣雙方的資訊不對稱，顧客會假設大多數的二手車都是次品，銷售員也是知道這一點的。因此，他們會專注於推銷實際上是次品的車來獲利，他們不會試圖賣給他一輛好車，因為即使是車況很好，但顧客仍會懷疑，所以他無法賣出高價。這意味著，好車要賣出去就要打折出售，這就是為什麼把好車賣給二手車行，也不會賣出合適價格原因。這就是高管業績的問題所在，正是因為股東對高管管理的公司沒有掌握太多訊息，大多數投資者只能關注收益，因此高管很難將公司當作良品來銷售，他們只好滿足於賣次品。

美國企業很少進軍機床、消費電子和半導體等市場，因為這些行業利潤率相當低，它不會展現出強勁的盈利財報，但這些行業卻具有非常高的增長潛力。對短期收益的關注，正意味著美國在需要長期投資利潤豐厚的行業中，失去了競爭力。

研發和行銷廣告是典型的跨期問題。對它們的投入是立即要承擔的成本，但收益不但要在投資支出後很久才能實現，還得不到保證。這正是會計模式的一個根本問題 --- 短視。一項調查發現，近80%的經理人為了達到短期盈利的目標，會減少研發、廣告、維護或招聘方面的支出。經理人是知道研發和行銷價值的，因此當他們的薪酬越是與長期業績掛鈎，他們對研發和行銷的投入就越多。經理人越接近退休，就越希望以犧牲長期盈利能力為代價，採取如削減研發支出、出售資產…等行動來提振股價。其實盈利管理和短期主義這二種策略，與教師應對考試成績壓力的方式非常相似：以操縱被衡量的數據、犧牲學生的學習為代價來達到指標。

有一些方法可以緩和公司強調短期收益所產生的影響。例如，高管薪酬方案可採基本工資、績效獎金、股票期權、限制性股票獎勵、激勵計劃，以及其他形式的年度薪酬組成。總之，把薪酬放到更遙遠的未來，以阻止高管做出降低公司未來價值的決策。另一種選擇是構建股票期權結構，使之與公司各個競爭對手的情況掛鈎。由於市場的變化，向高管提供定期股票期權也會產生二個問題：第一個問題是，這會在高管無須負責的行為上獎勵他們。儘管CEO不願承認，但公司的很多成功與高管自己的行為無關，而是與他們無法控制的市場外部因素，例如戰爭、政治、疫情、金融危機…等等，有很大的關係。第二個問題發生在股票「探底」的情況，當股價跌到谷底時經理人面臨兩難，是採取冒險的激烈行為(如購併、出售資產、裁員…)來使股價回升，但可能會產生嚴重的長期影響，或者完全放棄。高管在上述冒險的決策中自己沒有任何損失，卻能獲得收益。把股票期權指數化就是將高管的薪酬與公司相對業績而不是絕對業績掛鈎。可是，當CEO的業績與同行比較相對較差時，他們是否應該因公司的高收益獲得獎勵？同理，當一位高管在一個遭受重大虧損的行業裡，成功地讓公司生存下來，難道不應該受到獎勵？

公司還應該警惕短期聘用高管、警惕提供針對快速補救方案的激勵措施，因為短期效益可以透過削減研發投入、裁員、出售資產…來達成，而這種策略可能是破壞性的，使自己元氣大傷。不要忘了公司也可以改變作帳方式，以技巧的處理短期現金流和長期應計項目。應該考慮衡量和監測非財務業績，如產品質量、工作場所安全、客戶忠誠度、客戶滿意度…等，以緩和犧牲長期價值為代價來增加收益的決策。投資人的結構也可以改變對長、短期決策的重視程度，一般來說如銀行等大型機構，是不太可能追求高風險短期投資的。最後，股東、董事會等可以不再給CEO支付過高的薪酬。研究顯示，完全與人們的直覺相反，與一家公司的前5名高管相比，CEO所占的薪酬比例越大，公司的利潤和效率就越低！為什麼，你想通了嗎？

心得分享：

本文指出了上市公司(營利機構)本質上的問題點，難怪公司不管有多大、儘管再有名也有壽命，不可能永遠長青不倒。這是壞消息嗎？也未必！不禁讓我們想到「華為」，為什麼美國會頃全國之力也打不倒一家中國的民營企業？也許就是因為它不是上市公司，不需要考慮股東的短期盈利需求，再加上創辦人的獨特眼光，才能以公司長遠的生存和利益來考量，把大量資源投入研發。華為早早就準備好了備胎，一旦別人斷供，短時間就能將備胎轉正來代替，雖然開始時有些困難要克服，最終不但活了下來，還越活越好。所以說，一個看似企業經營上的短板，如果認清了、準備好了，也正是絕佳的翻身機會。

其實政治制度也是一樣，所謂的民主選舉制，本質上不是完全一樣嗎？選民就是股東，他們重視的是自己短期就看得到的利益，再配合任期制，當選人當然能領悟出如何在樣的體制下活得最好。難怪競選時候選人無不競相開出短期支票來吸引選票，當選後所有的思維，最重要的誘因就是要實現對自己主要金主或選民(注意：不是國家或整體人民)的利益，同時為自己謀求最大的利潤。所以，第一任期內滿腦子就是如何才能連任，第二任期也是只顧選情、只在乎自己任期內的短期效益、還要想辦法在下台前回收競選成本，不會去思考超出自己任期以後會如何，因為那是別人的事。所以只要在自己任期內不出事就好的心態，怎麼會有對國家長遠的規劃？在這樣的制度下，最終整個組織走向衰敗和消亡就是可預期的。

我們不妨拭目以待，全世界唯一的超極強權 --- 美國，能躲得過嗎？